主要结论
沪铝在8月底上破20000元/吨关口后，反弹戛然而止，随后，铝价走势出现转折，并再度呈现弱势运行，其原因为何？站在9月，面对宏观的不确定性以及基本面的边际转暖，铝价又将如何运行？
9月9日，生态环境部发布关于公开征求《全国碳排放权交易市场覆盖水泥、钢铁、电解铝行业工作方案（征求意见稿）》意见的函，又向市场传递了什么信号？
过去一个多月，工业金属板块并非市场做多资金的选择，多单信心不足，止盈离场，并出现反弹至高位后做空的现象，也在一定程度上解释了沪铝在反弹达到20000关口后频频受阻，且在此轮反弹中减仓上行更为主导的情况。8月末以来，国内外金属期货品种价格经历了连续高位回调后，因9日盘后的重磅行业利好政策落地出现暂时企稳反弹，其中9日晚间有色电解铝背靠19000元/吨关口重要行业支撑强势反弹，截至9月10日收盘，沪铝期货主力合约2410收于19390元/吨，日内涨幅一度达到1.15%。本轮有色及黑色金属低位反弹，一方面因连续回调后的市场空头回补的反弹修复压力，另一方面则是9日晚间我国关于碳排放权交易市场扩容并覆盖钢铁、电解铝及水泥范围的消息重磅落地，对市场供给侧改革深化及高耗能产能的成本提高造成冲击，对钢铁和电解铝为代表的高耗能金属及其他铜镍锂等绿色能源相关金属构成政策性利好提振。
整体来看，短期内行业政策落地对市场情绪的影响或高于政策对于产业的实际影响，造成情绪性的利多。近期铝价走弱及成本抬升下，行业利润持续受到挤压，已有部分产能出现亏损，考虑到氧化铝价格维持高位，以及行业龙头企业对于利润保护的需求，成本将对铝价下方空间形成制约。当下沪铝旺季成色尚可，基本面边际回暖的情况下，沪铝预计震荡调整为主。未来趋势性指引聚焦9月份巨大宏观十字路口，包括北京时间9月11日美国特朗普哈里斯总统辩论关键指引及9月19日美联储政策动向，聚焦国内外宏观政策及游资在关键性政策时点后的重要应对，短期对铝价维持18500-20000元/吨震荡等待突破的看法，中长期聚焦宏观政策风险快速切换下游资与产业基本面共振博弈。
01
行情跟踪
自8月初起，宏观面交易降息预期，市场风险偏好有所回暖，有色金属板块呈现出反弹态势，沪铝价格重心也逐渐上移，并在8月28日盘中突破20000元/吨关口。但此轮反弹也在8月底戛然而止，8月28日后，铝价走势出现转折，并再度呈现弱势运行。
铝价在突破20000元/吨关口后，向下的压力愈发明显，弱势运行至今，价格重心回落至19200元/吨上下，基本回吐了此轮反弹带来的涨幅。回顾来看，此轮铝价的反弹主要是由宏观利多情绪主导的，但随着降息预期交易逐渐被消化，并且市场上出现对于降息“过度计价”的讨论，宏观方面也暂无新的多头题材，另外下游整体铝加工市场在过渡至旺季时表现疲软，基本面未能与宏观利多形成共振，也未能在宏观利多情绪逐渐消化后，补足利多缺口，沪铝盘面的上行动力逐渐显出疲态，艰难突破两万关口后再度回落。
02
持仓量低位徘徊
从资金上来看，此轮沪铝的反弹，减仓上行更为明显，也就意味着更多是空单离场带动价格上行，多头力量有限，整个反弹期间，沪铝期货持仓量最高仅有约46.3万手，与历史持仓量相比，仅处于中等水平，到反弹后期，更是降至42万手左右，截至9月10日，沪铝期货整体持仓量为44万手左右，低于8月初反弹开始时的持仓量。因而，从持仓量来看，沪铝期货并未出现持续性的资金回场，大部分做多资金仍未归于铝市，多单也难有足够信心停留于铝市。
03
宏观情绪主导反弹行情 不确定性下市场偏向谨慎
自8月初市场担忧情绪释放殆尽，并逐渐转向美联储降息的交易，市场风险偏好在经历了阶段性的回暖后，呈现出风险偏好频繁切换的状态。随着各项宏观数据的公布，降息预期也不断出现变化和修正，市场对于未来经济的走向处于衰退和软着陆的摇摆之中，于商品板块的工业金属而言，就使得资金难以在方向上进行坚定抉择，更加缺乏做多的信心，在9月19日美联储的降息落地之前，市场情绪逐渐转向谨慎。
北京时间9月6日晚间，美国劳工统计局公布的8月非农就业报告显示，美国8月非农就业人数增加14.2万人，低于预期的16.5万人，前值为增加11.4万人；美国8月失业率为4.2%，符合预期，较7月小幅下降，为今年3月以来首次出现下降。非农就业数据发布后，交易员们加大了对美联储9月将实施50个基点降息的押注，截至当晚9点半，美联储9月降息50基点的概率已上升至50%。另一方面，市场主流观点认为，此轮美联储降息或为“预防式”降息，其特点是缓步慢降。在这种降息下，铜铝等工业金属通常在降息开启一段时间后才会获得向上动能，未来，或要继续观察降息路径，并等待经济复苏出现明确信号，铝在内的工业金属才会出现更为显著的反弹。
因而目前来看，只有降息较为确定，但后续的降息路径仍存在一定的不确定性，会继续影响着市场风险偏好和资金的选择。在存在不确定性及谨慎观望的情绪下，短期内铝市很难成为做多资金的选择。
04
重磅行业政策落地 情绪利好影响或高于实际
9月9日生态环境部发布的《全国碳排放权交易市场覆盖水泥、钢铁、电解铝行业工作方案（征求意见稿）》，是我国碳排放权交易市场在运行7年后终于将迎来首轮扩容的政策性关键信号。具体来看文件可以发现，其中在确定重点排放单位时提到，水泥、钢铁、电解铝行业中年度温室气体直接排放达到 2.6 万吨二氧化碳当量的单位作为重点排放单位，纳入全国碳排放权交易市场管理。从政策落地时点来看，此次政策文件强调启动实施阶段（2024-2026年），采用碳排放强度控制的思路实施配额免费分配，企业所获得的配额数量与产品产量（产出）挂钩，不设置配额总量上限，将企业配额盈缺率控制在较小范围内。在深化完善阶段（2027年以后），对标行业先进水平优化配额分配方法，推动单位产品产量（产出）碳排放强度不断下降，对将推动钢铁及电解铝冶炼在内的高耗能金属行业向更加环保、低碳、高效的方向发展，促进产业结构的优化和升级。
此次政策文件作为明确钢铁及电解铝冶炼行业正式纳入碳市场的信号，相关行业人士已是等待已久，预计短期内或给予铝价情绪性的利多，考虑到政策落地执行还需一定的时间，预计从供应端实际影响来看难以快速、直接体现于成本并传导至价格，因而存在情绪消散后价格回落的风险。更多需要关注对行业的长期发展趋势产生的深远影响，碳排放配额的压力或将促进行业内企业的两极分化，有技术创新，可进行降排生产的企业将获得明显的成本优势，甚至可以通过出售多余的碳排放权获得经济收益，其产品也将体现溢价优势。而无法降低碳排放的企业则要承担高昂的碳税成本。除此之外，外部碳关税的压力下，高排放企业的出口竞争力也将大大降低，倒逼行业企业加速产业淘汰出清和结构优化升级。
整体来看，短期内行业政策落地对市场情绪的影响或高于政策对于产业的实际影响，造成情绪性的利多。
05
行业利润持续受挤压 成本支撑或凸显
据SMM数据，8月电解铝行业平均成本上涨至17600元/吨，利润约为1586元/吨，较7月继续收窄约300元/吨，其中，氧化铝成本的抬升依然是使得电解铝成本上涨最主要原因。相较于上半年3000的利润空间，当前电解铝行业平均利润水平处于近两年相对低值区间。根据安泰科的预估和测算，2024年8月电解铝产量中，亏损产量占比约7.7%，较7月增加3个百分点。
根据国家统计局数据，2024年1-7月，有色金属冶炼和压延加工业利润同比增长79.3%，上半年上游端利润区间处于历史高位，下游金属制品业同比增7.5%。受到2024年上半年铝价走高的影响，电解铝行业利润水平一度走扩至3000元/吨，上半年盈利状态较好，因此，虽然近期部分产能出现了亏损的情况，企业面对亏损仍有一定的接受度。但考虑到氧化铝供需平衡下价格居高不下，未来10月也面临着水电价格的上涨，铝价上行乏力，行业企业出于保护利润的需求，或逐渐凸显电解铝成本对价格的支撑，从而限制铝价的下跌空间。
此外，印尼的新任总统将于10月20日上任，此前市场上已经出现印尼政府正考虑放宽铝土矿出口政策的传闻，新任总统上台后是否会出台相关的政策，利空氧化铝价格，从而传导至铝价，则是远期值得关注的焦点。
06
旺季基本面边际改善 利多动力不足
从供需情况来看，据SMM统计，2024年8月份（31天）国内电解铝产量368.87万吨，同比增长1.80%。川渝地区高温已持续近半月，目前暂未对当地电解铝产能运行产生影响，铝供应端继续维持较高的产能运行率。另外，由于今年云南降水状况好于往年同期，前期整体复产进度也较为顺畅，目前市场对于未来四季度云南再度进入枯水期可能面临的减产问题，态度较为乐观，也暂未展开预期交易。
下游需求来看，根据阿拉丁的数据，1-7月全国铝消费总量约为2937.09万吨，同比增加6.03%，7月铝消费量439.91万吨，同比增长6.58%，环比下降11.65%，显示出淡季特征。其中，交通运输用铝占比位居首位，其次是房屋建筑。8月中下旬开始，下游铝加工行业开始出现边际回暖，虽然连续三周出现小幅回升，但主要是铝线缆板块的支撑和工业型材订单回暖带动，开工率回暖幅度较为有限，近一周，板带箔等多个板块开工率才一同出现回升。据SMM数据，截至9月6日，国内铝下游加工龙头企业开工率为62.9%，与去年同期相比低0.8%。终端需求依旧依靠新能源汽车、光伏及电网建设的支撑，建筑用铝需求仍是拖累项。接近9月中旬，下游消费市场淡、旺季的转换较为缓慢，旺季成色或稍显不足，旺季预期未能给予铝价充分利多支撑。
此外，据海关总署最新数据显示， 2024年8月全国未锻轧铝及铝材出口量59.4万吨，环比增加1.19%，同比增加21.2%;1-8月份累计出口量达435,2万吨，累计同比增加15.0%，出口继续有所改善。考虑到当前面临着海外多国的反倾销调查，对重要消费终端新能源汽车的加征关税政策等，为规避未来可能所面临的各种贸易壁垒，海外相关企业可能会采取提前多采等举措，据SMM调研了解，国内铝加工企业接到新增海外备库订单，9月出口水平能得到一定维持。
从库存端来看，前期，铝棒在铝水比下降，废铝供应收紧，出现用原铝代替废铝进行生产的情况多方因素影响下，去库相对顺畅。而由于前期铸锭量增加，淡季需求不振，叠加在向旺季过渡的8月底，现货贸易圈发生“黑天鹅”事件，使得市场交投情绪更为谨慎，以及铝价在8月底一度突破20000关口，都使得现货市场的买兴受到一定抑制，铝锭经历了连续两周去库后，在进入9月后的第一周再度出现累库，并在本周再度转为去库，据SMM数据，截至9月9日，铝锭库存为76.8万吨，较9月5日下降2.6万吨，铝棒库存为11.61万吨，较9月5日下降0.03万吨。整体来看，铝锭库存依然偏高，在铝锭库存暂未出现持续性去库的情况下，短期内的去库对于铝价的利多动力仍显不足。
07
后市展望
整体来看，短期内行业政策落地对市场情绪的影响或高于政策对于产业的实际影响，造成情绪性的利多。近期铝价走弱及成本抬升下，行业利润持续受到挤压，已有部分产能出现亏损，考虑到氧化铝价格维持高位，以及行业龙头企业对于利润保护的需求，成本将对铝价下方空间形成制约。当下沪铝旺季成色尚可，基本面边际回暖的情况下，沪铝预计震荡调整为主。未来趋势性指引聚焦9月份巨大宏观十字路口，包括北京时间9月11日美国特朗普哈里斯总统辩论关键指引及9月19日美联储政策动向，聚焦国内外宏观政策及游资在关键性政策时点后的重要应对，短期对铝价维持18500-20000元/吨震荡等待突破的看法，中长期聚焦宏观政策风险快速切换下游资与产业基本面共振博弈。
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