4月份以来，伦敦三月综合铝振荡走低，击破1850-1800一线支撑，回落至1750一线，跌幅达到200美元/吨。截至5月12日，伦敦三月综合铝收于1738美元/吨，较三月底下跌194点。国内市场，沪铝依旧维持不温不火的状态，在16600-17000一线窄幅振荡整理。
图一 沪铝四个月连续周K线图
宏观经济
美元延续强劲反弹走势
三月中旬以来，欧元/美元在1.3500一线遇阻回落，1.2800一线支撑失守，滑落至1.2600一线。美元的强劲反弹，美元指数已上扬至86一线以上的高位，高于其200日移动平均线。美元短期内发生如此大的变化，其背后的原因何在？第一，最新的数据表明，对美国经济成长前景的担忧大为减弱，这主要得益于就业和零售的强劲增长。美国4月份新增非农就业人数27.4万，大大高于市场的预期；而4月份零售更是增长1.4%，创7个月来的最大单月增幅，增幅几乎是市场预期的两倍。对经济前景的担忧减弱，同时也增强了市场对于继续加息的预期，加息的预期更加强化投资者持有美元的动力。
图二 美元指数：强劲反弹
第二，双赤字下降。过去两年，双赤字一直是阻碍美国经济复苏强劲增长的羁绊，而且这种情况对美元形成非常大的压力。美国3月贸易逆差意外缩小至550亿美元，环比下降9.2%；同时上月联邦预算盈余大增，达到577亿美元，同比增加近400亿美元。虽然，一个月的数据不能对未来的趋势做出判断，但是给人们增加了双赤字出现逆转的希望。美元短期内的强劲反弹，虽然还不能判断，趋势已经逆转。但是，我们可以认为：利多美元的因素的出现，减弱了欧元近几个月返回1.36高位的动力，美元指数有望继续上探89.6的阻力位。美元的走强，对于以美元标价的商品价格的支撑减弱，使得商品的定价区间下移。另外，对经济的正面预期，加大了利率继续上行的预期，随着利率的不断提高，商品市场面临的货币环境也将进一步趋紧，这将会进一步抑制对商品的需求。
加息周期进一步深入
如同市场普遍预期的那样，在5月3日的会议上，美国联邦公开市场委员会（FOMC）委员一致同意加息25个基点，这是2004年6月以来联储的第8次加息，至此联邦基金利率已达3％。这与经济学界普遍认为的"3-4％"的中性利率已经较为接近。但是联储的声明中依旧维持"委员会相信，即使在此次加息之后，货币政策仍然是刺激性的，并与强劲的潜在生产率增长共同支持着经济活动"的说法，这就暗示了未来仍然以渐进的方式小幅升息的可能性较大。
然而，随着就业市场的升温、劳动力成本上升的压力和零售数据出现好转，可能触使美联储重新审视其加息的步伐。4月数据的出台，市场对于经济前景的预期改变，强化了继续升息的预期。随着加息周期的深入，货币环境的进一步趋紧，将不可避免的起到抑制基本金属的需求。
大宗商品价格出现跳水行情
过去的一周在全球商品价格CRB指数周四跌破自4月中旬以来的前期低点，美元指数、美元兑欧元持续强劲上扬，以及国际大宗商品诸如能源商品的持续回落，外加国内人民币升值可能性趋增等综合因素的作用下，上周国内商品期货走势充满戏剧性和杀伤力，均演绎了一场先扬后抑，冰火两重天的行情走势。上半周强势如初，下半周特别是周四、周五整个国内期货市场几乎全线飘绿，诸品种暴跌如注，其中沪铜更是全场跌停。相对于相关市场来看，沪铝表现出了一定的抗跌性。这主要是由于沪铝自年初以来在工业品期货中是最弱的，期货价格一直在成本价上下游离，下跌的空间基本上被封杀。
基本面：需求不如预期
全球第一季度需求增长趋缓
从需求方面看，今年第一季度全球的原铝消费并不十分的令人鼓舞。据CRU的报告显示：全球第一季度原铝消费同比增长5.7％，低于市场的预期，而与去年全年都保持10％以上的增长速度。其中，西欧和日本的原铝消费最令人担忧，第一季度分别增长1.8％和1.4％；美国的情况基本符合预期，增长4.6％；而中国继续保持两位数的增长，达到10.2％。
图 OECD领先指标6个月变化率
图 西方国家采购经理人指数（PMI）
如果我们独立考虑今年的增长数据，5.7％的增长速度还是非常健康的。但是，从动态的角度看，增长速度的大幅下滑，可能预示着经济中促使铝消费增长的因素正在发生变化。西方国家工业生产增长放缓是最重要的因素。且最新的OECD领先指标6个月变化率已经为负值，分地区变化率也都进入负增长，西方国家采购经理人指数几乎都维持下降趋势，这就预示着今年下半年OECD工业生产可能再次放缓。
那么，中国的情况又如何呢？目前来看，经济过热并没有得到缓解，宏观调控的步伐年内还不会改变。特别是，作为国内原铝消费的大户--房地产行业，宏观调控还可能继续收紧，后期对于原铝的需求将会受到较大的影响。因此，我们预测：今年国内原铝的消费仍将保持较快的速度增长，但是增速将会放缓，且不确定性增大。
全球供应紧张程度有所缓解
2005年以来，全球铝产量持续增加，特别是北美产量持续下降的趋势也得到了一定的缓解。3月份，IAI报告的全球原铝日均产量为6.33万吨，较上月增加900吨/天；根据CRU的预测，今年第一季度全球产量增加到了755万吨，增幅为3.2%。产量的持续增加给市场传递出了较强的利空信号。
图 全球日均产量（不包含中国） 单位：千吨
图 中国原铝出口
另外，中国原铝的大量出口增加了国外供应量。中国第一季度的原铝产量为174万吨，增幅达到16.6%，成为推动全球铝产量增加的主要动力。相应的，中国原铝出口的大量增加对全球铝市场带来了较大冲击。中国海关最新公布的数据显示，一季度中国铝出口同比增长35.1%，达到33.7万吨；而我们计算原铝的净出口，今年原铝净出口量达到25万吨，是去年同期净出口量的2.8倍。由此可见，关税政策的调整对国内原铝的出口并没有形成多大的影响。而中国的出口一方面减轻了国内的供给压力，另一方面，增加了国外的供应，LME亚洲地区的库存持续上升是最好的证明。
4月份LME库存小幅增加，而IAI公布的3月份总报告库存也较2月份小幅增加了17万吨，现货紧缺局势在逐步缓解。而最能说明现货紧缺局势缓解的就是LME现货升贴水和价格形态的转变，4月底由反向市场结构转变成了正向市场结构，现货价出现了对3月期合约的贴水结构。
图 全球各种原铝库存
中国铝锭贸易政策逐步明朗，影响初现
尽管今年取消了铝锭出口的退税、加征5%的出口关税后，铝锭的出口没有收到太大的影响。据路透社报道，为节省电力以及增加国内市场原铝供应，中国政府计划从7月1日起废除有关氧化铝来料加工贸易的政策。此外，商务部已不再发放氧化铝来料加工贸易的许可证，以防国内冶炼厂在7月1日前大量进口氧化铝。虽然，政策的变动对于市场的影响还需进一步的观察；但是，当前来看，已经对氧化铝的进口和铝锭出口的积极性形成了一定影响。目前，运至中国港口的现货氧化铝进口价格已下跌至每吨470美元，4月中旬约为480-485美元。港口仓库的氧化铝价格约为每吨4900元；而出口至香港的中国铝锭升水已上涨至每吨40-45美元，上个月初约为30美元。
然而，来料加工的取消推迟执行，而增加出口关税的政策也由于行业80%的企业处于亏损的边缘而得到国家各部委的考察，这也改变了这个政策在近两个月推出的可能。并且还看到国家有可能放开氧化铝进口限制的可能。这对于国际市场的氧化铝来说将会进一步有利于其走高。但氧化铝本身的增产以及中国在目前阶段的采购明显迟缓使短期的氧化铝价格将会受到压力。
后市展望
伦敦市场，三月综合铝向下突破长期上升趋势线，跌会前期1600-1800交易区间，短期内市场重会1900-2000交易区间的难度较大，阶段性头部构造已经完成。然而，铝价的下跌也不会一撮而就，虽然产量不断增加，但是当前供需仍然只是趋于平衡，大量过剩的局面还没有出现。
国内市场，沪铝仍然滞涨抗跌，操作空间不大。这与基本面的状况也密不可分：一方面巨大的产能及政策面有诸多不确定性，包括升息和人民币升值的可能，以及行业政策方面可能取消加工贸易或者征收氧化铝进口关税等因素的压制；另一方面，持续的大量出口，国内现货略显紧张，库存持续下降，则对国内铝市则有所支撑。另外，行业平均16600元/吨的铝锭生产成本对价格的支撑作用仍比较明显。后市，在国内成本没有出现较大调整的情况下，沪铝维持16600-17000区间振荡；在政策不确定性的前提下，不排除跟随伦铝的被动性下跌，这样将扩大沪铝的操作空间。