作者：孙伟东
走势评级：铝:震荡
报告日期：2020年3月26日
亏损加剧，行业面临减产压力：
随着铝价的快速下跌，所有电解铝企业都在亏损完全成本，接近60%企业亏损现金成本。3月下旬开始国内集中减产和检修企业约6家，影响产能规模44.5万吨。由于今年疫情的原因，电解铝企业囤积了不少的铝锭现货，对现金流造成了一定考验，再加上目前的大幅亏损，预计4月将会出现一定量的减产动作。
消费端继续修复，氧化铝仍有下行空间：
消费端：目前从内需来看已经明显修复，预计随着下游复工条件继续改善，铝锭出库量将继续好转。消费端尚未释放的风险点在于海外疫情对于国内铝材出口的影响。19年海外国内铝材出口至亚洲、北美洲以及欧洲的铝材占总量的77%，如果海外疫情持续恶化无疑将对国内铝材出口造成明显打击。
成本端：随着铝锭价格的快速下行，氧化铝价格同样面临着明显的下行压力。在本轮铝产业链面临严重亏损的情况下，矿石端很有可能会让渡部分利润，同时氧化铝在电解铝企业的压价压力之下也有继续下行的空间，直到引发氧化铝企业大面积减停产。4月预计氧化铝价格将继续走弱至2400元以下。
投资建议：
内需尽管在恢复，但预计短期难以达到往年同期水平，再考虑到出口面临着巨大压力，国内急需供应的减量来扭转过剩的局面以及价格坍塌式的下行。从当前的基本面来看，铝价格以及利润已经处于历史低位，但从宏观到微观依然蕴含着相当大的风险。因此我们建议等待疫情拐点、氧化铝下跌风险释放、电解铝企业实质性减产等右侧信号，再入场布局多单。
风险提示：
海外疫情很快得到控制，国内经济刺激政策超预期。
报告全文
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亏损加剧，行业面临减产压力
1-2月国内原铝产量为599万吨，同比去年增加3%。运行产能3665.5万吨，同比去年增加1%。由于电解槽本身启停成本高、耗时长因此电解铝行业供应弹性很差，这也是近期铝价在金属中表现弱势的重要原因。
随着铝价的快速下跌，所有电解铝企业都在亏损完全成本，接近60%企业亏损现金成本。电解行业产能加权完全平均成本约为13250元，平均亏损程度达到1700元，该亏损程度已经达到15年11月份铝价跌破万元时行业整体的亏损程度。
经历17年铝行业供给侧改革之后，行业成本曲线更加扁平化，不同省份区域之间成本差异在缩小，这造成的结果是铝价大幅下挫后，大量的企业都将面临着同样的严重亏损状况。尽管由于快速下跌，行业亏损时间较短，尚未有企业宣布进行实质性减产，但已经有企业开始进行检修动作，根据SMM统计3月下旬开始，国内集中检修企业（含计划）约6家，影响产能规模44.5万吨/年。由于今年疫情的的原因，电解铝企业囤积了不少的铝锭现货，对现金流造成了一定考验，再加上目前的大幅亏损，预计4月将会出现一定量的减产动作。再考虑到新增产能投放已经全部延期，4月电解铝供应端压力在逐渐降低。
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消费继续修复，氧化铝仍有下行空间
消费端：根据钢联公布的最新数据，电解铝出库量（3/15-3/22）约17.3万吨，环比增加1.5万吨，同比低2.2万吨。尽管出库量同比仍有所不足，但是这个差距较月初已经明显收窄，意味着目前从内需来看已经明显修复，预计随着下游复工条件继续改善，出库量将继续好转。
目前消费端尚未释放的风险点在于海外疫情对于国内铝材出口的影响。19年全年铝材出口量为811万吨，粗略估计占国内原铝消费10-20%之间。目前全球疫情主要爆发地区是亚洲、欧洲以及北美洲。从19年的出口情况来看，出口至亚洲、北美洲以及欧洲的铝材占总量的77%，因此可以预见如果海外疫情持续恶化，甚至出现封城封港的情况，无疑将对国内铝材出口造成明显打击。据我们了解的情况来看，目前国内出口订单已经出现不少违约情况。预计4月铝材出口压力将明显加大。
综合来看4月内需将继续修复，但外需的下滑对国内铝锭消化带来一定阻力，但总体来看消费较3月会有所改善。
成本端：氧化铝价格经历了短暂的反弹之后，随着铝锭价格的快速下行，同样面临着明显的下行压力。由于国产矿石此前保持着较高的利润，因此本轮铝产业链面临严重亏损的情况下，矿石端很有可能会让渡部分利润，同时氧化铝价格在电解铝企业的压价压力之下也有继续下行的空间，直到引发氧化铝企业大面积减停产。4月预计氧化铝价格将继续走弱至2400元以下。
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投资建议
最近跌破万二关口之后，往往交易的是超出基本面的逻辑。当前基本面最大的矛盾，在于超高的库存以及供强需弱的供求关系。内需尽管在恢复，但预计短期难以达到往年同期水平，再考虑到出口面临着巨大压力，国内急需供应的减量来扭转过剩的局面以及价格坍塌式的下行。从当前的基本面来看，价格以及利润已经处于历史低位，但从宏观到微观依然蕴含着相当大的风险。因此我们建议等待疫情拐点、氧化铝下跌风险释放、电解铝企业实质性减产等右侧信号，再入场布局多单。
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风险提示
海外疫情很快得到控制，国内经济刺激政策超预期。